罗仕证券维持畅游中性评级 目标股价24美元

网易科技讯 8月6日消息，罗仕证券（Roth Capital Partners）今天发布了对畅游（NASDAQ:CYOU）第二季度业绩表现的分析报告。罗仕证券维持对畅游股票“中性”的评级，并将目标股价由此前的26美元下调至24美元。

以下为报告的主要内容：

畅游今天（8月6日）公布了令投资者印象深刻的2012年第二季度财报。报告显示，畅游该季度营收和每股收益均超过罗仕证券及华尔街早前的预期。此外，畅游对第三季度的业绩预期也保持乐观态度。畅游宣布将执行特别分红计划，对每美国存托股票（ADS）派息3.80美元。同时，畅游也表示将分拆“第七大道”网页游戏平台。

我们对畅游股票维持“中心”评级，但将其目标股价下调至每股24美元（此前为26美元）。以下是我们的观点：

·网络游戏业务营收高于预期，增长贡献大部分来自游戏《天龙八部》和更高的每用户平均收入（APRU）。但值得注意的是，活跃付费用户（APA）出现了下滑（环比下滑16%，同比下滑10%），ARPU则出现了增长（环比增长23%，同比增长31%）。畅游预计，类似的情况将还会在第三季度中出现。根据我们以往经验，过度价值化最终会导致未来营收出现波动，这可以被认为是一款游戏已经达到顶峰的预兆。此外，我们还注意到递延营收环比下滑10%，这是畅游历史上出现过的最大幅度的环比下滑。

·我们对畅游的特别分红计划表示欢迎（我们曾经对该公司持有大量现金储备，但缺乏任何类型的股利分配予以批评）。然而，我们仍然坚持认为，畅游应该立即宣布执行年度分红计划，而不是等到市场环境进一步恶化以后——二季度财报会议已暗示这一趋势。

·我们对畅游决定分拆“第七大道”的决定表示怀疑，因为该游戏平台规模很小，估值将会很低（中国网络游戏服务商的股价市盈率目前处于一个历史最低值）。我们认为，私有化的战略在此刻的大环境下则更加有意义。

·畅游对其新产品的开发在2012下半年保持乐观态度，但除了近期推出的“第七大道”外，畅游过去的记录并不辉煌。举例来说，当在财报会议上问及有关《鹿鼎记》的表现时（畅游花了三年开发出的重量级MMORPG游戏），公司仅表示正在开发新的拓展包。对此，我们建议投资者耐心等待，静观所有畅游新发布游戏的表现。

·我们对17173.com的前景表示乐观，但是目前其大多数营收仍然来自MMO广告收入。畅游对该网站拥有一个雄伟的计划，公司希望将其打造成为一个全球性的，包含网页游戏和移动平台游戏在内的全新游戏通道。我们对此非常期待。

畅游二季度业绩回顾

·网络游戏业务营收超罗仕证券预期，主要贡献来自《天龙八部》的强劲增长以及新网页游戏《神曲》的发布。

·总净营收为1.473亿美元，超过罗仕证券预期的1.436亿美元，和华尔街预期的1.427亿美元。二季度网络游戏业务表现强劲，抵消了影院广告业务的低迷表现。

·大型多人在线角色扮演游戏的APA（活跃付费用户）低于我们的预期，这主要是由于大量免费的虚拟游戏促使愿意付费的玩家数量出现降低，但这也导致了ARPU（每用户平均收入）大幅增长，并超过了预期。

·运营利润率为55.5%，与罗仕证券预期一致。

·每股收益为1.29美元，超过罗仕证券预期的1.11美元，和华尔街预期的1.11美元。这主要是由于营收的大幅增长，以及资本支出的减少。

对畅游业绩预期的修订

·2012年第三季度：预计营收将达到1.572亿美元（环比增长6.7%，同比增长29.8%），这与畅游官方预期的最乐观数据一致，罗仕证券早前的预期为1.468亿美元。网络游戏业务营收预计为1.43亿美元（官方预期为1.41亿-1.44亿美元），17173.com业务营收为1100万美元（官方预期：1100万-1200万美元），其它营收为320万美元。毛利率预计为83.5%（环比下滑30个基点），运营利润率为54.6%（前一季度为55.5%，去年同期为52%），罗仕证券此前预期为50.1%。美国通用会计准则计算（GAAP）的每股收益预计为1.33美元，此前预期为1.14美元。

·2012年：总营收预计为6.036亿美元（同比增长21.9%），此前预期为5.805亿美元。上调预期主要是基于更高的网页游戏收入贡献和《天龙八部》更高的ARPU贡献。毛利率预计为84.1%（同比下滑200个基点），运营利润率为56.2%（去年同期为57.8%），此前预期为52.4%。GAAP每股收益预计为5.29美元，此前预期为4.72美元。

·2013年：总营收预计为7.105亿美元（同比增长17.7%），此前预期为6.32亿美元。上调预期主要是基于更高的网页游戏收入贡献，《天龙八部》更高的ARPU贡献，以及新游戏的发布。毛利率预计为84.9%，运营利润率为54.9%，此前预期为53.4%。GAAP每股收益预计为6.15美元，此前预期为5.40美元。

畅游股票价值

我们给出24美元的目标价格，为3倍于畅游2013年每股营收预期，这略低于同类公司享有的市盈率。

可能阻碍畅游股票达到我们目标价格的因素有：1.《天龙八部》游戏受欢迎度下跌。2.游戏玩家消费习惯发生改变。3.没有新游戏发布。4.成本维护不合理。

畅游股票风险

投资畅游股票将有可能面临以下风险：

·收入集中的风险。2008年，畅游超过90%的营收来自于一款游戏——《天龙八部》。玩家对该游戏失去兴趣，或者转移至别的新游戏，都将对畅游业务造成重大影响。畅游有三款新游戏尚待发布，其中包括了测试参与度十分高的游戏，但这并不是营收的保障。短期内，畅游仍将依赖于《天龙八部》为其贡献的营收。

·网络游戏市场竞争增加。网络游戏产业的市场竞争仍然十分激烈。竞争致使公司不断加大研发费用和推广费用。如果畅游不能有效控制运营成本，那么公司未来将在毛利率方面面临极大的压力。

·搜狐大比例控股。畅游在二级市场流通的股票仅占公司发行股的极小部分。搜狐拥有畅游68.5%的股权，并控制着80.8%的投票权。如果搜狐决定出售畅游股票（IPO后的180天内会被受限制出售股票），该股票将面临很大的下行压力。

·政府部门监管度加强。网络游戏在中国受到若干个部门的监管。若监管力度加强，畅游的市场份额将会受到潜在的影响。

·中国经济减速，亚洲市场对运营造成负面影响。尽管目前看来，中国网络游戏市场并未受到全球经济下滑的影响，但一个持续低迷的经济环境最终都会对行业产生一定的负面影响。（卢鑫）